《思维深潜研究组》
2026年5月8日，一家物业管理分公司向苏州中院递交了对江苏吴中的预重整申请——这家曾市值近百亿元的老牌上市药企，竟被一笔物业费击穿防线。回溯其坠落轨迹：2024年靠代理韩国“童颜针”艾塑菲半年翻身，2025年11月遭证监会认定四年虚增营收17.71亿元、资金被掏空16.93亿元，2025年12月31日被上交所摘牌，股价定格0.29元。这不是简单的经营失误，而是一场“代理依赖症”的标本式溃败。
一、崛起：从“校服龙头”到百亿医美明星
1994年，江苏吴中前身脱胎于普教系统校办企业；1999年4月，它登陆上交所，摘得“中国普教第一股”桂冠，成为吴中区第一家、苏州市第六家上市公司，手握280余个药品生产文号。此后二十余年，它五次跨界——房地产、贵金属、化工、国际贸易，却始终在增长乏力中打转。
真正的高光，来自医美赛道。2021年，江苏吴中通过收购达透医疗51%股权，获得韩国Regen公司童颜针AestheFill（艾塑菲）中国大陆独家代理权，有效期至2032年8月28日。2024年1月，艾塑菲获批上市，4月底开售。上市当年即实现销售收入3.26亿元，占公司营业收入的20.42%，毛利2.69亿元，占公司毛利的34.80%。凭借这一单品，公司终结连年亏损，2024年底至2025年初市值一度逼近百亿元。昔日的“普教第一股”，俨然成了药企跨界医美的标杆样本。
二、豪赌：把命押在一根别人手中的支柱上
然而，巅峰之下埋着两颗雷。
其一，是将整家公司的命运孤注一掷地押在单一代理权上。 艾塑菲贡献了惊人权重：2025年一季度实现销售收入1.13亿元，占公司营收的35.55%，毛利9243.51万元，占公司毛利的45.77%。当利润高度依赖别人家的产品，自主研发却几乎零投入——医药板块无核心大品种，医美板块除艾塑菲外拿不出第二款有竞争力的单品。代理，成了它的“温床”而非“跳板”。
其二，是早已溃烂的财务地基。 据证监会查实，2020至2023年，公司通过无商业实质的虚假贸易，累计虚增营收17.71亿元、虚增利润7599.75万元；关联方非经营性资金占用从2020年末的1.27亿元，一路飙升至2023年末的16.93亿元，占净资产96.09%，上市公司几近被掏空。隐瞒实控人变更，更让这栋大楼从地基起便是空心的。
三、崩塌：当上游转身，腾挪空间耗尽
2025年3月，导火索被点燃：医美巨头爱美客以1.9亿美元收购Regen公司85%股权，成为艾塑菲生产商的实控方。同年7月18日，Regen以达透医疗违规转让经销权、江苏吴中财务造假损害品牌声誉等为由，向达透医疗送达《解约函》。
达透医疗随即向深圳国际仲裁院提起仲裁，一度在2025年9月拿到临时措施保护，禁止Regen自行在中国大陆销售艾塑菲产品。然而2026年1月29日，深圳国际仲裁院撤销该临时措施，Regen恢复自主销售。代理权之争虽仍在仲裁中，但腾挪空间已基本耗尽。
业绩应声坍缩：2025年全年营收8.58亿元，同比下滑46.31%；归母净亏损2.14亿元，上年同期为盈利7048万元。更致命的是2025年11月25日证监会《行政处罚决定书》落地，三大违法事实叠加，信用基础轰然崩塌。公司2025年度经营活动现金流净流出9.21亿元，期末现金及现金等价物仅余5306万元。
2025年12月1日，上交所正式下达终止上市决定：因2020年至2023年年度报告存在虚假记载，触及重大违法强制退市情形。2025年12月31日，上交所正式摘牌，退市当日股价0.29元、市值仅2.06亿元——一家曾近百亿市值的公司，退市时只剩零头。退市整理期里，股价连续5个涨停，那不是看好，而是退市博弈资金在赌一个极小概率的重整幻影。
四、镜鉴：代理是跳板，不是温床
江苏吴中的溃败并非孤例，而是一类病症的切片。医美上半场，谁手里有进口爆品、有渠道、有流量，谁就能分一杯羹；下半场，监管趋严、上游整合、消费者回归理性，代理商的生存空间被系统性压缩。活下来的，靠的是别人拿不走的东西。
对照鲜明。华东医药早年代理韩国伊婉玻尿酸，却未躺平，大力自研推出伊妍仕，形成“代理+自营”双轮；巨子生物、锦波生物从底层技术出发，在重组胶原蛋白上筑起壁垒。它们的共同点是——卖自己的研发、赚自己的品牌溢价，而非代销差价。
行业通则浮现三条：代理可作跳板，不可作温床；产品力才是穿越周期的护城河；依赖单一变量者，变量抽身之日便是崩盘之时。江苏吴中错不在代理，错在把代理当作了永久的靠山。
五、定谳：风口会停，唯有产品力长青
成于代理，溃于依赖；兴于单品，亡于空心。江苏吴中的故事，是一记敲给整个医美界的警钟：韩流会退，爆品会走，唯有自己长出来的产品力，才扛得住周期的重锤。靠代理起飞的人，终会在自主研发退潮时，重重落地。
这里是《思维深潜》，我们下期继续拆解资本背后的利益，博弈与代价。
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