从网红到供应链，看餐饮估值三阶段（2022年）
下面是小编为大家整理的从网红到供应链，看餐饮估值三阶段（2022年）,供大家参考。
前言
图
1
餐企不同的成长路径及估值规律
数据来源：
餐饮品牌从创始，成长，遇到瓶颈，到最后成为大型集团，其过程中品牌定位、企业战略、和宏观环境各有不同，但成长路径有规律可循，二级市场也会根据不同阶段和企业的应对给予估值。
本文将餐饮企业的发展路径分成三种类型，①聚焦单品牌，早期阶段经历餐企品牌打磨初期、黄金高速发展期和初遇瓶颈期，突破瓶颈需要优化现有品牌前端战略，二次扩张；②布局前端新品牌，拓展能力边界； ③打磨后端供应链。前两种战略主要聚焦前端，致力于实现继续扩张， 第三种走向聚焦后端，通过打磨供应链来提升盈利水平。我们复盘了海内外典型餐企的估值案例，从中得出规律：
1）
在餐企发展的第一阶段，门店数高速增长且同店不降、营收业绩全面向好的快速扩张期为最好的投资时点。该阶段根据翻台率等各项经营指标整体情况，市场会根据成长性给予不同的估值溢价，差距可高达数倍，市场一般用 PEG 作为参考。快速扩张期若遇到外部冲击短期影响公司业绩，会出现业绩估值双杀情况，但冲击影响消退后可实现“戴维斯双击”，如 2009 年的味千（中国）外部影响消退后估值回升至 30x，相比于恒生非必需性消费指数估值仍溢价 60 -80 。但高速扩张 4-7 年后，瓶颈期也难以避免，估值会随先验指标迅速下滑。
2）
聚焦单品牌战略下，瓶颈期短期的业绩反弹难以拉升估值，市场认可的经营战略全面优化以及后续年份业绩的逐步验证才可带来估值的稳步上行，如达美乐在 2010 年新 CEO 上任并实行全面改革后估值从 2010
年 3 月的 14x 上涨至 2017 年 3 月的 40x，而非开始于业绩已经出现反弹的 2008 年。
3）
布局新品牌战略下，适当布局新品牌对估值是非负向影响，若新品牌发展势头良好，叠加原有品牌表现稳定，股价会提前反映对新品牌未来预期；若新品牌失败，因初期对业绩影响有限，也不会对估值产生明显负面影响；品牌矩阵在企业危机时比增长期更能带来溢价，大家乐和大快活集团同在净利率下滑、门店扩张放缓、营收增速 10 以下的瓶颈阶段，但大家乐集团体量更大，品牌矩阵打造更为均衡丰富，抗风险能力强，估值 20-30x 相比大快活的 18-25x 享有溢价。而在 2006-2015 年即百胜餐饮和麦当劳的稳步增长时期，多品牌溢价并不明显。
4）
打磨后端供应链战略下，虽然并非一定伴随门店继续高速扩张，但实质是商业模式的底层逻辑得以升级，同样可以提升盈利能力，并提高估值。2015 年后，麦当劳提高前端门店特许经营比重，实质上是聚焦供应链和品牌输出，平稳扩张期也带动估值从 10-15x 上升至 20-25x；星巴克在瓶颈期降低扩张速度转向优化供应链，获得估值提升至 40-45x。
1. 单品牌成长：快速扩张期为最好的投资时点
餐饮品牌在创立早期需要经历较长时间的模型打磨、供应链成熟和管理体系打造阶段。海底捞 1994 年创立，通过将近 20 年的发展 2015 年达 到门店 146 家，开店进入加速车道；呷哺呷哺从 1998 年创立到 2011 年 开启快速扩张，期间经历 13 年；国外品牌看，麦当劳创始人最早在 1937 年创办汽车餐厅，1948 年将其转型为快餐，到 1959 年加盟数量超过 100 家；星巴克 1971 年创立，到 1992 年上市时共有 165 家门店；达美乐披 萨 1960 年成立，到 1978 年在美国开设了第 200 家餐厅，期间用了 18年。
表
1 ：餐饮企业品牌从创立到快速扩张中间需积累较长的打磨阶段 餐企名称 创立年份 开启快速扩张年份 开启快速扩张时门店数 上市时间 打磨储备阶段年数 海底捞 1994 2015 146 2018 21 呷哺呷哺 1998 2011 243 2014 13 味千（中国）
1996（进入中国）
2007 131 2007 11 达美乐披萨 1960 1978 200 2004 18
1948 年开办汽车餐
麦当劳 厅，1955 年成立麦当 劳 1959 ＞100 家 1965 10 年左右
星巴克 1971 1992 165 1992
21
资料来源：各公司官网， 能够持续扩张的公司通常具备如下特点：
1 ）所处细分赛道普适性强，易标准化。
一方面，餐厅提供产品的口味、接受程度和价格具备普适性，天花 板足够高。如正餐客单价较快餐高，用餐时长更长，菜系品种多样，地域性和顾客口味偏好更为细分，快餐普适性更强；
另一方面，供应链或门店管理难度较低，运营容易标准化，如快餐烹饪程序相比于正餐更加简单灵活，所需员工更少；西餐烹饪方式较中餐难度更低，咖啡门店前台制作难度低于现制茶饮。
2 ）公司自身能够不断突破产品力，品牌力和自身管理半径的局限，自我迭代。
从目前能够实现全球范围扩张的单品牌餐饮门店看，多为三明治、汉堡、披萨等西式快餐品牌。
表
2 ：酒馆、咖啡、快餐等业态门店管理难度较低 行业 公司 销售内容 门店需要完成工作 员工数 产品
SKU
数 标准化难易程度 酒馆 海伦司 产品+环境+少量服务 少量制作、陈列、收银、少量服务 10 20 -30 容易
咖啡 星巴克 产品+环境+少量服务 少量制作、陈列、收银、少量服务 10-15 超过 100 容易 西式快餐 麦当劳 产品+环境+少量服务 少量制作、收银、少量服务 20-25 超过 100 容易 中式快餐 老乡鸡 产品+环境+少量服务 少量制作、收银、少量服务 10-20 40-50 较容易
喜茶 产品+环境+少量服务 制作、陈列、收银、少量服务 10-20 60 中 新式茶饮 奈雪的茶 产品+环境+少量服务 制作、陈列、收银、少量服务 15-25 74 中
乐乐茶 产品+环境+少量服务 制作、陈列、收银、少量服务 15-25 72 中
太二 产品+环境+服务 制作、收银、服务 30-40 23 较难
呷哺呷哺 产品+环境+服务 制作、收银、服务 20-30 50-100 较难 中式正餐
同庆楼 产品+环境+服务 制作、收银、服务
120 超过 100 难
海底捞 产品+环境+服务 制作、收银、服务 100 超过 100 难 数据来源：公司公告、
表
3 ：酒馆、咖啡等业态供应链管理难度较低
供应链
供
应 行 公
企业参与环节 链 业 司 采购 生产 仓储 配送 销售
难
度 总部集中采购，第三方酒饮 海 主要为第三方生产，酒饮有
通过第三方在武
酒 从厂商进货，自有酒饮 伦 些要搭配一下，小食炸一下
汉、天津、无锡与
第三方物流
直营 采购+部分生产
低 馆 OEM，自有小食从蜀海等采 司 即可 购
东莞设有仓库
+零售
星 咖 全球运营 8 个咖啡豆种植支 门店制作，瓶装饮料和烘焙 巴
有咖啡加工厂
第三方物流
直营为主
采购+仓储+生
较 啡
持中心 产品 OEM克
产+零售 低 新 奈
茶叶、包装等产品总部统一 茶饮门店制作，烘焙普通店 式 雪 采购，水果当地采购，牛奶 现场制作，PRO 店中央工厂
计划在不同城市建
第三方物流
直营
采购+生产+仓
较 茶 的 /黄油/奶油等区域采购 制作 立多个中央厨房
储+零售 低 饮 茶
公司于合肥市、淮南市投资 中
老 建设了 3 个标准母鸡养殖基 式 中央厨房制作成半成品或者 乡 地；其他鸡肉类特色菜品的
公司租赁 6 处物业
第三方物流
直营+加
采购+生产+仓
一 快 成品，门店加工 鸡 原料主要向温氏股份等品牌 用于仓储
盟 储 般 餐 供应商集中采购
总部向建立长期合作的一级 由一级供应商负责大多数原
西
供应商进行集中采购，大多麦 式
数一级供应商为关联方或全当 快
球合作伙伴（如铭基、辛普劳 餐 劳等），少数为第三方食品 加工厂或种植户与农场主。
料的品控与采购，并将原料加工成半成品运送至大仓，经过检查后运送至各门店，由门店员工对半成品进行流程化制作。
与夏晖物流建立全球合作，在中国夏晖物流由顺丰入股形成新夏晖，在北京、上海、广州都设立食品分发中心，并在 23 个城市有 38 座物流中心。
直营+加盟
一 采购+生产 般 中 总部集中向供应商采购，与 式 太 2 家鲈鱼供应商合营养殖基 正 二 地 餐
门店流程化制作 目前有 3 个中央厨房，计划在广州建立 4 万平方米的全国供应链中心
第三方物流 直营
采购+生产+仓 一储 般
呷 有北京中央配送中 哺 总部集中采购，与日辰合资呷
成立火锅底料/蘸料公司哺 火锅底料/蘸料中央厨房制作或 OEM，门店加热 心、上海区域配送中心、天津/辽宁/河北仓储
第三方物流 直营 采购+生产+仓 一储 般 海 总部集中采购，主要向关联 底 方采购，部分向第三方采购 捞
火锅底料/蘸料颐海生产或 OEM，门店加热
蜀海有 8 个中央厨房，20 多个中心仓 蜀海在全国 有 17 个冷 直营链物流中心
采购+生产+仓 较 储+物流 高 数据来源：公司公告、
1.1. 单一品牌快速扩张：给成长以数倍估值溢价
经过初期的品牌和单店模型的打磨，品牌进入黄金扩张阶段。表现为门店数快速扩张，而同店至少不降。
各项经营指标均向好的高成长阶段会带来数倍估值溢价。2015年海底捞门店数量为 146 家，进入快速开店期；2019 年海底捞门店数量达到 768家，翻台率为 5.2。2015-2019 年公司收入增长 361 ，归母净利润增长 760 ，门店数量增长 426 。从估值看，公司 2018 年上市，2018-2019 年估值高达 60-90x，相比于恒生非必需性消费指数估值溢价达 300 以上。因增速较快，用 PEG 估值更为合理，相比于按照 2020 年疫情之前 2015- 2019 年 4 年扣非归母净利润复合增速计算 PEG，可得 PEG 为 0.8-1.2 区间。
图 2 ：海底捞 2015 - 2019
年收入持续增长 图 3 ：海底捞 2015 - 2019
年归母净利润持续增长
数据来源：公司公告、 数据来源：公司公告、 3,500,000 3,000,000 2,500,000 2,000,000 1,500,000 1,000,000 500,000 0 59.53% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 250,000 170% 200% 56.50% 200,000 150% 36.24% 100% 35.63% 150,000 60% 40% 42.4% 50% 100,000 0% 50,000 -50% 2015 2016 2017 营业收入（万元) 2018 2019 7.75% 2020 0 2015 2016 2017 2018 -86.81%
-100%
2020 yoy 归母净利润（万元）
2019 yoy
图 4 ：海底捞 2019
年之前翻台率保持增长 图 5 ：海底捞上市两年内估值达 60 - 90 x
数据来源：公司公告、 数据来源：公司公告、
黄金扩张阶段除了关注业绩，若个别经营指标表现波动，估值溢价会有所折扣。呷哺呷哺 2011 年以后进入快速扩张期，2014 年在港交所上市。
上市初期门店数量、营收和业绩增速表现都比较理想，2013 年-2016 年门店/营收/净利润复合增速分别达 20.4 /13.4 /37.7 ，但个别经营指标如翻台率从 2013 年的 4.2 下降至 2016 年的 3.4，同店增速在 2015 年略有下降。相应反映在估值上，上市初期估值高达 40-50x，对应 PEG 约 1.2-1.5，2015 年下半年-2016 年估值回落至 15-20x。
图 6 ：呷哺 2013 - 2016
年收入 C AGR
为 13 .4
图 7 ：呷哺 2013 - 2016
年净利润 C AGR
为 3 7.7
数据来源：公司公告、 数据来源：公司公告、
图 8 ：呷哺 2015
年同店增速有所下滑 图 9 ：呷哺上市初期估值高达 40 - 50 x
数据来源：公司公告、 数据来源：公司公告、 80% P/E-TTM
60% 40% 20% 0% -20% -40% 120
100
80
60
40
20
0
2016 2017 2018 同店收入增速 翻台率增速 2019 门店增速 2020 5,000,000 51% 4,000,000
3,000,000 16% -26% 0 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 500,000 87% 100% 42% 400,000 31% 50% 25% 27% 0% 40% 14% 10% 300,000 0% 10% 17% 15% -38% 2,000,000 13% 200,000 -50% -99% 1,000,000 100,000 -100% 0 -150% 2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020 2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020 呷哺品牌收入（千元）
yoy 净利润（千元）
yoy 40% 呷哺呷哺
P/E
TTM
收盘价(右轴）
30% 20% 10% 0% -10% -20% 60
50
40
30
20
10
0
8
7
6
5
4
3
2
1
0
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 同店收入增速 翻座率增速 门店增速
快速扩张期若遇到外部冲击短期影响公司业绩，则会出现业绩估值双杀。
2007H1 味千门店数量为 131 家，进入快速开店期，上市 1 年内公司估值 高达 70-80x。上市次年（2008 年），年初中国南方大部分地区发生低温、 雨雪和冰冻的自然天气，5 月四川地震，9 月美国次贷危机引发全球金融危机。期间公司仍旧保持较快的开店速度，餐厅总数由 2007 年底的 210家同比增长 50 至 210 家，且仍保持了 13.6 的净利率。但在全球股市大跌的背景下，且公司业绩同比去年略下滑 4.6 ，因此估值从 70-80x降至 15x 左右。但随着 2009-2010 年公司继续保持较高增长，估值继续回升至 30x 左右，相比于恒生非必需性消费指数估值仍溢价 60 -80 。
图 10 ：味千 2007 - 2011
年收入持续增长 图 11 ：味千 2007 - 2010
年扣非归母净利润持续增长
数据来源：公司公告、 数据来源：公司公告、
图 12 ：味千 2011
年翻台率出现大幅下滑 图 13 ：味千 2011
年估值达到 40
倍
数据来源：公司公告、 数据来源：公司公告、
1.2. 瓶颈期：估值先于业绩下探，短期业绩反弹也难以拉升
公司快速扩张到一定阶段，会面临管理半径的天花板和产品品牌迭代更新，若再有外部环境的扰动，内外问题往往一起爆发。表现为同店增长乏力，进而影响开店速度，营收和业绩也会出现波动。
1.2.1. 经营困境反映在业绩下滑之前，估值会先随外界环境变化、提价等前瞻指标迅速下探
星巴克：
2006
年末估值随同店等指标迅速下滑 30 49.5 54.1 6000% 25 35.0 4000% 20 18.6 15.0 2000% 15 6.6 2.5 -6.0 -6.1 -1.2
2.5
7.4 0% 10 -1.0 5 -29.0
-2000% 0 -4000% 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 4...